沃森：金融危机必须从房价下跌开始

华生：金融危机一定是从房价下跌开始的？？2013年7月10日中财网？

短短两周时间，一场金融、股市、经济的跌宕起伏，让国人看到了发生在自己家门口的“金融危机”是什么？什么是对股市的完全丧失信心？未来生活的困惑是什么？什么是恐慌心理的发酵和蔓延，声称一切都会被推翻……

6月20日，银行间拆解市场利率飙升高达30%。近一个月来，罕见的市场资本紧张局势推向高潮；6月24日至25日，股市连续下跌100点。上演股指历史性的100点反转；随之而来的声音是对中国经济的未来缺乏信心，甚至有人悲观到怀疑中国GDP能否达到6%。

带着一连串的疑惑，本文采访了东南大学经济与管理学院经济学家、名誉院长华盛。

分析一：中国经济不需要“抛售”

问：近期对银行资金短缺、股市暴跌的解读有很多。你怎么看？

沃森：无论是金融市场还是股市都不能脱离宏观经济基本面。因此，要正确判断形势，首先要对中国经济的走向有一个基本的判断。个人认为，社会对中国经济的预期有些过于消极。

这件事也很有趣。一年多以前，当中国经济还保持在9%以上的时候，大家都批评政府说，单纯追求GDP增长是没有意义的，而且是极其昂贵的。现在经过调整，经济增长方式发生了变化，更加注重结构优化和增长质量。经济增速小幅回落至7%以上，悲观情绪再次出现。评论家和媒体比政府领导人更能忍受。具有讽刺意味的是，人们变得更糟。

中国GDP增速一直保持在7%以上，位居世界前列。不仅大大优于发达国家，而且明显高于金砖国家。我们最近的邻国俄罗斯和韩国比我们低很多，他们的经济增长只有1%--2%。

我们刚刚从高增长期跌到7%以上，能不能继续下去？其他国家长期以来一直以 1%-2% 的速度增长。我认为他们仍然做得很好，他们并没有那么悲观和失望。

当然，也有人怀疑统计数据是水的。但是如果现在的数据是假的，那么之前的10%和9%的数据也是假的，都是同一个口径的。中国经济实力显着提升，海外华人购买力震撼外国人。这可以是假的吗？因此，总的来说，我们不应该对中国经济增长和所处阶段做出过分悲观的解读。而且，过去这么多年对中国经济的悲观解读已经被证明是站不住脚的。因此，我们不应低估中国未来经济增长的潜力。

问：中国经济增长的动力是什么？

华生：中国经济增长的动力，我认为当前中国政府关注的方向是对的——城市化或者城镇化，这将为我国经济的长期发展提供增长动力。

比如，前两天中央刚刚出台政策，五年内改造1000万个棚户区，推进城镇化。因为棚户区是城市生活条件最差的区域，这只是为了解决城市内部的二元结构问题。对于中国的城市化道路而言，未来的主要挑战是城乡二元经济结构。改变这种结构，适应农民进城入城，不是五年要建1000万套，而是每年要建1000套。连续20年建成10000套供已进城农民居住的套房。因此，应充分认识中国经济增长的增长潜力。

当然，这不是我们传统的只需要土地不需要人的城市化。在传统的城市化模式中，我们确实已经穷尽了它的可能性。高房价、高负债的土地城镇化孕育着越来越大的金融风险。至于新型城镇化，李克强总理明确将其定义为人的城镇化，主要是农民向市民的转变，以及部分中小城镇向大中城市的流动人口。为这些人的城镇化落户所做的工作，所需要的体制转变，我们还没有真正开始。

分析2：整个银行体​​系不存在真正的短期危机

问：金融服务实体经济。如何解读银行资金异常短缺？

华生：的确，近期整个金融市场因银行流动性不足而出现的动荡也对股市造成了影响。

个人认为，从应对金融危机开始的扩张性货币政策转变为稳健的货币政策，总体上是完全正确的。目前，广义货币M2已超过100万亿，全年货币目标将在半年内完成。因此，如果货币的扩张没有得到适当的控制，未来我们将面临更大的压力和更大的危险。

当然，我们的工作能不能做得更好，特别是央行是否应该有更多更好的预警、窗口引导等调节措施？不会前面放任，后面突然收紧，导致市场对政策的解读偏离预期，上下震荡较大。这显然可以审查和讨论。但现在无论如何，事情已经发生了。反映和总结此次金融波动的影响具有重要意义。

要知道，现在中国经济根本没有问题。整个银行系统在短期内没有任何真正的危机。只是人们为了赚更多的钱，将自己的货币头寸发挥到了极限，造成了短期流动性风险。此时，央行并没有采用过去的传统做法来不断满足或容纳货币。扩张速度。总之，这件事本身应该说是一件小事。

但这么小的事情会对我们的金融体系、市场信心和股市产生重大影响。这表明，第一，当前金融体系的影响与过去完全不同。金融体系的完整性和相互渗透性超出了人们的想象。金融体系通常看起来如此强大，但如果发生偶尔的短期冲击，可能会产生非常严重的后果。这给了我们一个非常重要的警告。而且，一有震动，各种造谣、乘风破浪的人就会有市场，加剧混乱，动摇他们的信心。在现代金融体系中，任何微小的波动和风险都可能成倍增加，这对我们来说是一个难得的警钟。

这场流动性短缺危机表明，当金融风暴来临时，不管你相信会不会出现问题，大家都会产生避险情绪，从而使各种决策螺旋式向坏的方向发展。这次在整体经济和金融体系还比较健康的情况下，这么小的波动影响这么大，一定程度上给了我们一个重要的警示。中国真正的危机还没有到来，真正的危机正在到来。我们以后可以处理吗？

问：这次和美国次贷危机有什么区别？

华生：在肯定中国经济的基本面和现阶段中国经济增长的巨大潜力的前提下，我们也必须充分认识到，我们确实面临着巨大的危险。从某种意义上说，这种危险可以与美国次贷危机引发的金融风暴相提并论，这也是宽松货币政策下房地产泡沫破裂造成的。

当然，中国和美国的情况有很大不同。美国的房地产泡沫是因为给太多买不起房的人提供了住房，当房价下跌，他们无力偿还债务时，就成为了整个金融体系崩溃的导火索。但在中国并非如此。中国人大多用现金买房，一家人有好几代人的钱。消费贷款的风险也在可控范围内，不会出现在最终消费者的支付能力上。

但我们有自己独特的问题。我们以土地抵押融资的巨额地方债，大量资金通过各种理财产品以信托的形式流向房地产。在这种情况下，泡沫的破灭点将与美国相同，即一旦房价下跌，地方政府融资平台和开发商的资金链就会断裂。所以，如果中国出现房地产引发的金融危机，一定要像美国一样从房价下跌开始，但我们房价下跌不会直接导致购房者破产，而是会直接影响到当地政府。融资平台和信托基金和赠款。开发商的偿付能力，从而引发金融危机。

这个多米诺骨牌效应是：一旦房价下跌，所有抵押品都会贬值，所有本息还款变得困难，资金链断裂，引发金融市场的巨大冲击和海啸。这不是我们今天看到的茶杯中的冲击，而是真正的金融海啸。

近十年来房价和地价的上涨，让很多人形成了一种心态，认为大中城市及以上城市，尤其是大城市和一线城市的房价只会涨不会跌。但世界上没有价格永远上涨的市场。任何事情的极端都可以逆转。现在北京的房价堪比美国的纽约和日本的东京。我们已经实现了几十年人均GDP增长5倍、10倍的房价。未来房价将走向何方？? 当房价停止上涨时，我们依赖高房价的土地金融和房地产金融危机就会被触发。我认为它带来的危险是巨大的，尤其是对于一个拥有政治、文化、和中国这样的历史传统。，有着如此浓厚的投机文化。如果这场流动性短缺的金融风暴能够让我们清醒过来，认真思考如何避免、化解甚至应对可能出现的金融风暴，那么这种虚惊一场就不会白费。今后，我们将免于深深的遗憾和自责。

分析三：证券市场需要彻底改革发行审批制度

Q：本周一、周二，股市在历史走势图上大跌200多点，毫无阻力，一举打碎了投资者的梦想。股市怎么了？

沃森：市场流动性短缺导致股市暴跌。就像有人打喷嚏一样，股市会发高烧。看来，我们真的需要深入思考股市本身，为什么我们的证券市场如此疲软。连普通投资者都抱怨说，别人好的时候我们跟不上，别人不好的时候我们跌得比别人快。

这主要是因为我国证券市场存在的根本性问题没有改变。股权分置改革解决了上市公司股东之间的产权界定问题，但中国证券市场仍需解决运营体制的市场化问题，即发行审批制度的彻底改革，否则，证券市场基本体制改革不会做。

当今我国证券市场改革的最大难点是股价结构的扭曲。一个典型的现象是，在熊市中，中小盘股依然如火如荼，创业板市盈率远高于美国纳斯达克。能不能说我们的技术创新比美国好？所以我们在美国上市的公司都退市了，想回到A股上市。由于A股估值偏高，台湾和香港的中小企业也想在A股上市。不知道，不了解，不面对A股市场股价结构的扭曲，是我们改革至今一直碰壁的原因。如果A股的股价结构和港股一样，没有结构性扭曲，那么改革当然很简单，放手，谁都做。但是，在所有制结构严重扭曲、国内外中小企业都想来A股挤上市的情况下，如何推进A股市场化改革，需要和考验勇气和智慧。

所以，恢复上市​​发行新股当然是可以的，但小修的发行新股，绝对是换汤不换药。现在，它总是围绕发行价格转圈。去年，浙江世宝被迫将发行价定在2元以上，上市首日涨至18元以上。仍然没有造成更大的失真？但现在的A股市场，如果新股随行发行，一定是“三高”，中小盘股和创业板股本来就是40、50倍市盈率，新货的活力相对比他们好，包装也更漂亮，为什么呢？会不会是三高？因此，按照目前的方法，

问：怎么改？

华生：在我个人看来，需要进行全面的改革。包括上市门槛、再融资门槛和新股发行门槛。

所谓上市门槛，就是强化中介责任，加大中介压力，让中介付出代价。现在有数百家公司自动退出，这实际上是提高了上市隐形门槛的结果。这是非常正确的，也是IPO制度改革的最大亮点。至于配股给券商，我觉得是最大的失败。西方国家的新股不能发行，因此发行人和发行人有很大的自主权。但在中国并非如此。中小盘新股在扭曲的市场中备受追捧和吹捧。如果用各种方法压制发行的“三高”，那么发行的好处就会让给认购者。给予机构投资者和承销商极大的特权只会增加寻租的机会。既然是中国特色的二级市场限价制度，就应该与二级市场的市值配售相匹配，做到公平匹配。最糟糕的是听一些人一味地被利益愚弄，强行嫁接中国特色的国际公约。

也有人建议，改革发行的最好办法是监管和审查分开，把审查权交给交易所。我不认为这种形式上的改变能解决任何问题。交易所不也是证监会的下属机构吗？人多了，审计换了个地方。又有几组人去审计。有更多棘手的地方，更多的链接，还有更多需要管理的地方。因此，我们需要的改革是实质性的，不是形式的，也不是换一种说法。

既然我们已经提高了无形门槛，下一步应该是大幅提高有形门槛。当物理门槛高，供需平衡时，披露制度、登记制度、审计制度自然会消亡。如果这次对证券市场的影响如此之大金融危机房价会大跌吗，一个很大的原因就是金融股的影响，因为金融股的市值占了整个市场的一半。从市场资源的整体配置来看，我认为金融股的门槛应该大大提高。在金融股占比过大、市场严重失衡的情况下，很长一段时间内，各类金融新股不宜再次上市。. 有多种发展方式，

现在，大量的上市公司是有关联交易的公司，没有整体上市。我认为提高门槛的方式是，所有有关联交易的公司都没有资格申请上市，所以会淘汰大量公司。在当前市场结构极度扭曲的情况下，所有在香港和海外的中资企业都想在A股上市，因此应该设定高的上市收入和利润标准。多数中小企业风险较大，可以先去新三板行权。当市场结构扭曲时，首先要做的就是提高上市门槛。当然，这需要能够承受各种既得利益集团的压力。

这样，既有有形又有无形的门槛，所以审计是不必要的，审计的主要任务是打击假冒。如属实情，符合上市条件的，原则上应通过审查，由实质性审查转为形式审查。未来随着证券市场的健康，这个门槛可以逐步降低。股价结构合理化后，这个门槛可以降低到与目前国际市场基本持平。这样，我们就可以绕过A股股价的扭曲结构。所谓改革金融危机房价会大跌吗，需要大智慧，就是在特殊困难的情况下，如何解决桥梁或船舶问题。

这也是金融波动影响给我们的启示。证券市场的市场化是必要的，但不是一天完成的。就像我们金融体制的改革一样，如果想一步到位实现刚性整合，那么就有可能适得其反，改革还没有开始，他的地位就已经混乱甚至崩溃。

就证券市场而言，从根本上解决整体结构扭曲问题，这是我们的基本国情。要有一个符合国际证券市场惯例的方案，同时要根据我国国情，有一个逐步过渡的方案，特别是要激活大中型企业的股票市场。汇市要给股票搞活，股市不也是一样吗？所以，我一直说股票是广大投资者利益的保障。现在我们沪深300指数的市盈率只有几倍，但股价还是死了，这完全和我们的制度安排有关。

我国实体经济发展迫切需要淘汰落后产能，实现产业结构调整。资本市场原本是结构调整和并购的最重要杠杆。美国市场的并购往往是几百亿，或者上千亿元，但我们的并购基本都是几亿或者上亿元买壳卖壳。这种现象不会改变。我们的资本市场很难真正发挥其对实体经济的杠杆作用。中国证券市场的健康发展之路显然需要更多的曲折。其实，振兴证券市场不仅是普通投资者的心声，也是中国的需要 经济调整和改善。问题的关键在于决策者是否有勇气和智慧摆脱既得利益的束缚。